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引言：全市场最早发布的第一篇垃圾分类报告，基于垃圾分类政策梳理， 进行了垃圾分类产业链的市场空间详细测算及相关公司分析，详情请见 2019 年 6 月 24 日报告《垃圾分类深度研究：一件小事？垃圾分类的产 业大机遇》。在当前时点，我们需要对基本面可持续性进行更深入的探 讨。本文希望落实到商业模式角度可行性，即：1、针对财政投入增加 程度&居民付费模式可行性进行了量化分析 2、判断行业的推广进度及产业链年化释放节奏，3、得出具体公司受益程度的量化测算。4、另外， 本文也就垃圾分类对垃圾焚烧设施影响进行了客观评价。
垃圾分类下新增财政投入 643 亿/年或居民户均付费 27 元/月，垃圾分类 习惯养成后比新增费用有望减轻 61pct。1）财政投入：特许经营模式下 垃圾分类带来的初始投入由企业承担，政府需承担厨余垃圾带来的运营 费用，且不同城市财政承受能力不一（以上海、南充为例）。至 25 年， 中性情景下（50%垃圾分类率）全国地级市厨余垃圾年运营费用为 643 亿/年（包括终端处理+环卫清运+垃圾分类服务），占 18 年全国财政支 出 0.29%；上海市年运营费用为 21 亿/年，占 18 年上海财政支出 0.26%； 南充市年运营费用为 5 亿/年，占 18 年南充财政支出 0.95%。2）居民付 费：全国地级市总户数 1.95 亿，若以上运营费用全部分摊到居民端则户 均月费用 27.30 元/月。3）垃圾分类习惯的养成将有效缓解新增财政投 入&居民付费压力。假设居民自主分类率达到 100%、前端分类服务费 用降为 0。则财政投入方面，全国地级市厨余垃圾年运营费用为 250 亿/ 年，比未形成垃圾分类习惯前下降 61.05pct，占 18 年全国财政支出 0.11%；上海市年运营费用为 11 亿/年，下降 50.88pct，占 18 年上海财 政支出 0.13%；南充市年运营费用为 1 亿/年，下降 86.85pct，占 18 年 南充财政支出 0.13%。居民付费方面，户均月费用为 10.63 元/月，比未 形成垃圾分类习惯前下降 61.05pct。
垃圾分类政策推广进度：依据各城市已推行的垃圾分类政策及各城市生活垃圾清运量及处置规模等属性保守预测 2019-2025 年各城市垃圾分类 推行进度。2）产业链年化市场释放节奏：全产业链投资需求于 2020 年 开始大幅释放，之后每年新增市场保持稳定。厨余垃圾总投资市场空间： 1915 亿。19 年投资额 81 亿，20-25 年稳定在 305 亿左右。厨余垃圾处 理核心设备市场空间：364 亿，19 年核心设备市场空间为 15 亿，20-25 年稳定在 58 亿左右。厨余垃圾运营市场空间：643 亿/年（包括终端处 理+环卫清运+垃圾分类服务），其中 19 年终端处理&环卫清运&垃圾分 类服务市场空间分别为 6 亿/年、4 亿/年、11 亿/年，20-25 年匀速递增 （约+148%），至 25 年分别达到 146 亿/年、104 亿/年、392 亿/年。
垃圾分类相关公司受益弹性测算。1）维尔利：19-25 年，厨余处理核心 设备市场预计带来的收入年均弹性达 50.35%、利润年均弹性达 71.58%。 2）龙马环卫：至 2025 年，环卫清运服务市场预计带来的收入弹性达 15.14%、利润弹性达 15.45%；垃圾分类服务市场预计带来收入弹性达 56.98%；利润弹性达 58.12%。
垃圾清运量增长背景下，垃圾分类未对垃圾焚烧设施产生明显影响。经 测算，生活垃圾清运量&焚烧比例提升带来的垃圾焚烧增量与垃圾分类带来的垃圾焚烧减量的对冲差额将从 19 年 1.37 万吨/日逐步扩大至 25 年 4.27 万吨/日，表明垃圾焚烧增量增速高于焚烧减量，垃圾分类未对垃圾焚烧量产生明显影响，未来垃圾焚烧市场空间仍有望进一步增长。风险提示：政策推广不及预期、行业竞争加剧、项目进展不达预期、成 本上升。
